盛雯雯 丁尚宇 侯燕磊
内容提要：
当前，我国已经初步形成涵盖银行、股票和债券市场、风险投资等多层次的新质生产力发展金融支持体系，但是金融支持科技创新在实践中仍面临诸多“堵点”“痛点”。展望未来，应进一步强化金融供给侧改革，优化政策举措，加强政府、金融机构、科技企业和资本市场各方面协作，持续完善涵盖银行信贷、股票市场、债券市场、创业投资等在内的多层次、多元化金融支持体系，促进优质生产要素向新质生产力领域加快集聚，为强化新质生产力在经济高质量发展中的引领带动作用提供坚实金融支撑。
在强国建设、民族复兴的新时代新征程上，战略性新兴产业和未来产业是培育发展新质生产力的主阵地。发展新质生产力迫切需要用差异化的金融服务满足处于不同生命周期的科创企业需求，加速科技成果向现实生产力的转化，更好服务科技创新和传统产业转型升级。对金融机构而言，科技金融作为金融“五篇大文章” 之一，已成为金融创新和服务优化的重要方向，是推动金融强国建设和开拓中国特色金融发展的必由之路。展望未来， 必须进一步深化金融供给侧改革，以强大的科技金融服务体系有力支撑科技创新和产业升级，实现科技与金融相互促进、相互赋能，为高质量发展注入澎湃动能。
新质生产力对金融政策提出新要求
金融是国民经济的血脉， 是现代经济的核心。新质生产力发展需要金融体系提供必要的资金支持，同时也对金融服务质效提出了更高要求。
一是新质生产力发展需要更加优化的金融市场布局。新质生产力发展需要大量资金投入，科技创新早期环节普遍具有无抵押、无现金流、高风险等特点，往往超出银行机构以及债券投资者的风险承受能力，难以充分匹配科创企业的融资需求。相比之下，股权投资更加关注企业长期盈利能力而非过去和当期收益，能够给予科技创新企业更加充分和高效的融资支持。为更好适应和服务新质生产力发展，金融体系应具备活跃的直接融资市场，企业融资来源尤其是初创型企业融资应以股权资本为主、债权资金为辅，充分发挥资本市场和创业投资市场对新质生产力发展的支持作用。
二是新质生产力发展需要优化科技金融发展生态。新质生产力除了涉及战略性新兴产业和未来产业外，还包括传统产业的智能化、高端化和绿色化转型升级。金融服务的支持对象更加广泛，需要以金融科技为支撑，通过完善金融基础设施，提升金融服务的精细化水平。金融基础设施方面， 加强科技创新评价标准、知识产权交易、信用信息系统等基础设施建设，充分利用云计算、大数据、区块链、人工智能等先进技术，实现金融基础设施与科技的更好融合和联动发展，形成布局完整、技术先进、运行高效、支撑有力的金融基础设施体系。金融服务方面，金融机构应突破依靠资产负债表、利润表和现金流量表“三张表”的传统评价体系， 利用科技手段提升对企业创新能力的评价分析能力，结合企业初创期、成长期、成熟期等不同阶段的发展需求，推动企业知识产权“信用化”与“数字化”，实现风险精准定价、高质高效服务实体经济、赋能新质生产力发展。
三是新质生产力发展需要更加完善的风险分担机制。科技型企业在全生命周期各阶段，将面临创新风险、利率波动、市场变动等多重风险， 这就需要以完善的风险分担机制为保障，通过保险、期货等衍生品、资产证券化等多种方式，有效分散和对冲各类风险和不确定性。在技术研发阶段，应充分发挥政府性融资担保体系的作用，对创新能力强、有市场潜力的企业给予差别化增信支持，解决企业初创环节难以获取外部融资的困境。在应用推广阶段，要充分发挥金融机构的风险识别和分担作用，完善科技企业信用评价体系，丰富科技型企业融资模式，帮助科技型企业优化融资结构，最大限度地分散创新风险、提高创新效益。
四是新质生产力发展需要更加审慎包容的金融监管体系。新质生产力对金融活动的需求相对更加多元化，这就需要金融机构强化综合性金融服务供给，金融服务、金融机构之间的联系将进一步增强， 金融风险链式传导的可能性也将随之提升。如何精准有效识别风险，快速穿透至金融产品底层资产，找准风险的根源， 从源头上防控风险，将成为金融监管面临的重大挑战。对此，一方面是坚持实质大于形式的监管原则， 明确金融创新活动实质，依法将所有金融活动纳入监管，全面强化机构监管、行为监管、功能监管、穿透式监管、持续监管，切实提高金融监管的有效性，加强监管协同，形成监管合力，做到金融风险“早识别、早预警、早暴露、早处置”；另一方面是为科技创新和金融支持留有试错、容错空间，强化金融监管科技能力建设，全方位推广监管科技应用，推动金融监管实现智能化、科技化、数字化，提升穿透式监管、持续监管能力，在严防创新风险外溢的基础上， 切实支持金融创新产品、服务、业务模式，更加有效地匹配新质生产力发展需求。
当前金融政策支持新质生产力发展存在的问题
当前我国已经初步形成了涵盖银行、股票和债券市场、风险投资等多层次的新质生产力发展金融支持体系，但是金融支持科技创新在实践中仍面临诸多“堵点”“痛点”。金融机构和资本市场需要与时俱进，更好适应我国科技创新和产业升级中面临的新形势、新要求，进一步提高金融资源的配置效率。
（一）银行体系支持新质生产力发展的效果有待优化
在我国以银行为主导的金融市场结构下，信贷仍然是企业融资的最主要渠道，但是银行信贷供给与科技创新以及产业升级的实际金融需求间仍存在一些不相匹配的现实障碍。
一是支持新质生产力与商业银行风控约束存在矛盾。新质生产力有别于传统生产力， 更加注重技术的创新和升级， 具有风险高、投资周期长、抵押物少的特征。因此新质生产力的信贷需求与银行信贷审慎经营原则匹配度较低。内部而言，银行面临资本金、资产质量、流动性等层面的约束；外部来看，面临宏观经济发展周期、企业实际融资需求等层面的约束。特别是，在当前房地产和地方债务风险化解压力较大的背景下，银行风险规避心态较重，对支持新质生产力形成明显制约。
二是实际资金需求与资金供给面临多重不匹配。新旧动能加快转换背景下，商业银行信贷需求接续转换，但服务新质生产力还需加快转变运营理念、调整有关信贷制度、创新服务模式。一方面是民营企业信贷融资需求尚未得到充分满足。新质生产力发展离不开民营企业、小微企业的创新发展，但由于商业银行信贷偏好于大企业、大工程等能稳定产生现金流的项目，民营企业、小微企业融资与国企、大企业相比在贷款利率、授信额度等方面均处于劣势。另一方面是用于制造业转型升级的资金支持力度有待提升。近年来，虽然制造业中长期贷款增速保持高位，但增速已经明显下台阶，2025年4月，制造业中长期贷款同比增速降至8.5%，不仅创下2020年以来新低，也首次低于企业整体中长期贷款增速，信贷支持制造业转型升级力度有待进一步增强。部分地区支持制造业转型升级，主要通过短期的经营性周转性融资产品，长期投资和研发的中长期融资产品相对较少，形成了短期贷款所占比重较大、中长期贷款占比小的贷款结构，不利于制造业转型升级和新质生产力的长远发展。
三是相关信贷风险补偿机制有待健全。一方面是风险补偿基金功能有待强化。当前我国已经基本建立科技贷款风险补偿制度，但从实践看，存在持续、规范经营缺陷。风险补偿基金主要依赖一次性财政拨款，缺乏后续补充资金规划和细则。这导致补偿金能够撬动的信贷资金有限，难以满足科技企业的资金需求。另外，目前还存在风险补偿流程复杂、理赔困难的现象。另一方面是投贷联动的盈利补偿机制有待健全。在净息差下行的情况下，商业银行经营压力持续加大。加大对新质生产力的支持力度，既是政策要求，也是银行业自身发展需求。但是相较传统领域企业而言，科创企业风险较高，商业银行仅依靠息差收入很难覆盖风险，投贷联动等创新金融产品尚未大范围形成有效盈利模式，导致银行信贷支持无法分享企业的成长收益和综合收益，大部分银行主要为其科创板客户提供金融理财服务，尚未实现综合金融服务的多渠道盈利。
（二）资本市场支持新质生产力发展的力度有待增强
当前，我国资本市场与科技创新对接仍然存在着明显短板。与美国等成熟资本市场相比，科技创新型企业在我国资本市场中的占比仍然偏低，与新质生产力相关的科创企业便利、多元化的直接融资渠道仍然较为有限。
股票市场对科创企业的长期融资来源作用亟待增强。从市值来看，根据《中国基金报》数据，新质生产力板块在A 股中的市值占比不断提升， 从2014年初的0.3%上升至2024 年10月的7.3%，但整体占比仍然较低。而2023年我国战略性新兴产业占GDP比重在13%以上，占比明显高于股市中的占比。从市值排名前十企业的行业类型看，市值排名靠前的企业多为金融、能源、白酒等传统产业，鲜见高新技术企业尤其是独角兽企业身影。上市企业行业结构落后，“新经济” 标杆企业少，表明我国股票市场对新质生产力的支持力度仍然有限。在近年来持续低迷的市场环境下，科技企业上市难度明显增大。据万得数据统计，2024年创业板和科创板上市企业合计数量较2023年下降近30%，为连续第三年下降。
债券市场方面，债券融资渠道对科技创新支持的力度和效率有待提升。由于科技创新企业的高成长性和高收益， 科创债在一二级市场广受欢迎，但是其体量发展相对我国 债券市场规模仍然较小。此 外，在当前激发民营经济活 力、支持民营企业融资、鼓励 民营企业科技创新的背景下， 科创债发行主体仍然偏向于高 等级、传统行业，占比较高的 为传统行业的央企、国企， 民营类科创企业发展融资的 可得性仍有待提高。万得数 据显示，从科创债发行规模 占比来看，2024年和2025年 1—4月，央企占比均为41%， 地方国企占比均为49%，二者 合计占比均为90%，民营企业 占比仅10%。
导致上述现象的深层原 因在于：一是发行门槛较高。 中小型科创企业具有资产规模 偏小、内部管理机制欠完善、 轻资产性、现金流不稳定、 高成长性和高风险性并存等 特征，导致财务指标表现较 弱，目前债券市场对体现发 行人科技研发能力的信息重 视度不够，风险评估考量比 较保守，因而难以准确、充分 地体现科创企业的经营情况和 信用风险水平，导致其难以达 到债券发行门槛。二是企业增 信能力有限。由于多数科创企 业自身信用资质弱，发行科创 债均需要进行增信。科创企业 因大部分资产都是专利、知识 产权等无形资产，而非厂房、 机器设备等有形资产，可抵质 押的资产较少。而寻找第三方 担保的成本较高，担保费用 与发债规模挂钩，增信成本 的增加会大幅推升科创企业 发债融资成本，降低发债积 极性。三是存在期限错配问 题。科创投资具有高风险、 长期限等特征，需要长期限 的资金支持。当前创投基金 的期限一般为5—7 年甚至7年 以上，但目前相关领域债券 发行期限普遍较短，以3—5年 期为主，与相关行业的发展特 征难以完全匹配，发债筹集资 金用于设立基金面临债券到期 后的再融资问题。
（三）风险投资支持新质 生产力发展的潜能有待激发
虽然近年来我国风险投资 （VC）和私募股权投资（PE） 快速发展，但是由于资本市场 和相关的法律法规制度不够健 全，风险投资缺乏有效的市场 化退出机制和渠道，导致风险 投资对新质生产力的杠杆撬动 作用尚未充分发挥。
一是“耐心资本”供给不 足、基金存续期偏短，难以 支持新质生产力持续发展。 我国整体上缺乏长期投资资 本，导致投资行为短期化，而 新质生产力的形成需要长期的 耐心资本支持。与美国私募股 权投资基金中长期资本的整体 占比超过90%形成鲜明对比， 我国养老金、高校捐款、保险 公司、主基金和家族基金等长 期投资发展相对滞后、规模尚 未形成，长期资金占比不高、 供给不足。目前我国私募基金 的资金来源情况为，高净值个 人资金和民营投资机构资金约 占总资金的20%，而机构资 金占比则超过80%。在机构资 金中，企业资金（其他类）占 比接近40%，各种资产管理计 划的资金占比略低于企业资金 比例，而长期资金，比如政府 引导基金、保险及养老资金、 社会公益基金、高等教育基金 等，合计占比不超过10%。
二是资本退出渠道过于依 赖回购，风险资本退出后面临 较大的资金压力。企业上市是 风险资本退出的重要渠道。退 出难也是国内创投和私募股权 基金面临的难关之一。由于A 股IPO门槛较高，科创板、新 三板缺乏流动性，国际上主流 的并购退出方式在国内占比仍然很低。根据中国证券投资基金业协会的相关数据，我国私募股权投资的退出选择相对有限，上市转让约占20%，协议转让为40%—50%，回购方式为20%—30%。资本退出难， 不仅影响了风险投资对于科技创新企业的投资动力，也削弱了风险投资对所投资企业长期价值成长的关注。同时，我国私募股权投资对于创新型企业的投资退出更多采用回购方式，也可能给创新型企业带来二次融资问题，甚至上升为生存危机。
三是国有属性资金硬性约束大、社会资本参与积极性低，双重挤压导致创投“投早投小”意愿不足。我国创投市场与海外市场有显著不同，以国有属性资本为主。清科数据显示，2023年国资控股和国资参股CP合计披露出资占比高达77.8%；规模超过10亿元的基金中，国有背景的基金管理机构占比超过六成，占据绝对的主导地位。一方面，由于国有背景资金监管较严，面临保本增值的约束，风险偏好较低，国资主导的创投机构偏向中后期、成熟期等较低风险项目。同时，国有背景创投机构在投资决策、薪酬管理与收益分配上缺乏灵活性、流程冗长，极易错失“投资良机”。另一方面，由于国有资本在创业投资中占主导地位，间接抬高了社会资本在创业投资市场的“入局门槛”，形成“挤出效应”，社会资本参与创业投资的难度较大、积极性不足，两种因素叠加导致创投市场难以实现“投早投小”的主要功能。
促进新质生产力发展的金融政策优化建议
党的二十届三中全会对进一步深化金融体制改革作出重大部署，强调积极发展科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融，加强对重大战略、重点领域、薄弱环节的优质金融服务。针对上述金融支持新质生产力发展中的“堵点”，应进一步强化金融供给侧改革，优化政策举措，加强政府、金融机构、新质生产力企业和资本市场各方面协作，持续完善涵盖银行信贷、股票市场、债券市场、创业投资等在内的多层次、多元化金融支持体系， 促进优质生产要素向新质生产力领域加快集聚，为强化新质生产力在经济高质量发展中的引领带动作用提供坚实金融支撑。
（一）构建差异化、多层次的科技信贷支持体系
一是持续优化商业银行服务新质生产力模式、产品、风控举措。引导商业银行转变运营模式，鼓励商业银行通过各种方式和举措，有效降低信息不对称性，减少对传统抵押和担保方式的依赖。充分发挥科技赋能作用，通过大数据、人工智能、云计算、区块链等先进技术，持续优化和提升对科技企业、中小企业的业务开发与风险控制能力， 从而进一步提升金融服务的质量和效率。
二是引导商业银行开展投贷联动支持新质生产力。完善投贷联动制度设计，推动投贷联动模式普及推广。改进并完善商业银行在投贷联动业务中关于股权投资的法律框架和规定，建立并完善投贷联动业务的操作指导原则，确立进入投贷联动市场的准入条件， 界定监管职责，加强金融机构之间的协调与合作。探索适当减少商业银行持有股权资产的风险权重，延长风险权重提级的时间期限，降低银行的运营成本。
三是进一步健全新质生产力信贷支持风险补偿制度。强化银政风险分担，解决金融机构后顾之忧。强化财政协调， 建立风险补偿和共担机制，鼓励支持地方政府设置中小企业风险补偿金、提高政府风险分担比例。
四是丰富多层次科技贷款信用风险补偿专项资金来源。各地应根据本地特点，创新财政资金利用方式，建立和完善国家政策与地方实践相结合的风险补偿基金资金补充制度。完善科技贷款风险补偿机制的管理制度，为科技型中小企业贷款风险补偿机制的建立及运行提供多样化的服务和有效监管。优化风险补偿基金实施细则和操作规程。规范补偿程序，简化前端手续，强化事后追溯等细化设计，免除银行放贷后顾之忧。
（二）建设具有包容性和适应性的多层次股票市场
一是优化制度机制顶层设计，更好支持“硬科技”企业上市。深化推进全面注册制改革，完善优化上市审核标准，形成适应新质生产力发展需要的“硬科技”企业筛选机制，保证“硬科技”企业上市审核的公开、透明、可预期。更好对接国家产业政策和重点支持领域，适度降低科创企业上市的营收、市值门槛，为突破关键核心技术的科创企业上市融资和并购重组设立“绿色通道”，推动更多符合国家战略需求的企业融资发展，支持上市公司注入优质资产、出清低效产能，实现创新资源的优化配置，推动产业链、价值链整合升级，支持相关企业做大做强。
二是持续利用科创板改革试验田，不断提高科创企业服务能力。进一步推动关键制度创新，持续完善适应新质生产力发展的股权激励、再融资和并购重组相关制度，改革完善询价转让制度，优化改革科创板做市配套机制。持续完善发行定价机制，不断降低科创企业融资成本。完善科创企业股权激励措施，扩大股权激励范围，降低股权激励成本， 使股权激励更好服务新质生产力的形成。例如，科创企业的激励对象范围从研发团队扩大至管理团队、运营团队。加强股权激励监管，防止滥用和利益输送，确保股权激励的公平有效。
三是优化资本市场生态建设，营造支持新质生产力发展的良好环境。提高科技创新企业的信息披露要求，增强市场对科技创新企业的信任度，吸引更多的资本投入科技创新领域。持续推动创新型企业规范经营运作、提高信息披露质量，以完善的公司治理为基础，助力创新型企业长远健康发展。完善科技创新指数系列布局，并通过丰富交易所交易型开放式指数证券投资基金（ETF）产品线，为中小型投资者提供更多机会，分享科技创新企业的成长红利。鼓励投资者树立理性、注重价值和长期投资的理念，严格履行监管职责，对任何违法违规行为持“零容忍”态度，坚决打击市场中的不正当行为，确保市场秩序的稳定和公正。
四是丰富支持科技创新的长期资金来源，探索鼓励长期性社会资金进入资本市场。鼓励社保基金、企业年金、养老保险等长期资金参与资本市场，畅通相关体制机制，适当放宽耐心资本投资权益类市场的比例和范围。推动健全各类专业机构投资者长周期考核机制，设立适应新质生产力发展的公募基金等证券投资机构业绩评价机制，大力推广长期投资、价值投资理念。便利境外投资者投资A股市场，进一步优化沪深港通机制，把更多科创板上市公司股票纳入沪深股通标的。
（三）强化债券市场对科技创新的精准支持力度
一是引导科创债券市场重视非财务信息。科创债券发行人应突出披露科创属性、科创领域资金用途等内容，引导信用评级机构、投资者强化对无形资产、技术变革、行业发展前景、融资渠道、期限结构、表外因素等信息的分析，更准确地把握科创债的真实信用风险水平。
二是完善多元化科创债券增信机制。发挥政策性融资担保机构、国家级融资担保基金等的积极作用，加大对科创债券的增信支持。引导保险公司、再保险公司等市场机构开发针对科创债券的信用保证保险。持续推动科创企业以自身知识产权相关资产或收益为其发行科创债质押增信，针对知识产权处置难、风控难、评估难等重点难点问题，建立由政策性担保机构、再担保机构、担保基金、信用保证保险等共同分担的知识产权质押融资风险分担机制。
三是加快建立我国高收益债券市场。结合我国发展初期的现状和投资者风险偏好，适当降低债券的发行要求，简化流程和手续，加强信息披露和投资者权益保护，培育具有高风险承受能力的科创债投资者，设置合格投资者准入门槛，完善相关制度，提高市场流动性。加强投资者保护，包括多元化债券投资人保护条款设计、完善受托管理人制度、明确风险处置机制等。提高信息披露的透明度，强化对发行人和中介机构的行为约束。完善做市商制度，提高交易活跃度。
（四）发挥创业投资对社会资本的杠杆撬动作用
一是优化风险投资政策体系，更好发挥国有资本在创业投资市场中的引导作用。鼓励财政出资分担风险，引导社会资本和金融资本跟进拟合，形成带有SPV特征的多样化投资基金。完善对国资背景创投机构的尽职免责、保值增值考核制度，延长创业投资基金存续期，推动形成“鼓励创业、宽容失败”的投资生态，优化财政资金引导“投早投小投硬科技”的绩效考核，打造中国式创业投资基金，更好带动社会资本参与创业投资市场。统筹容错机制与风险防范机制建设，保护创新企业项目，完善对赌协议机制设计，避免资本强势转移风险， 推动国有创投机构建立分级分类风险预警机制，引导双方平衡创新风险。
二是扩大资金来源，更好培育和形成“耐心资本”。提升存量资本效能，增强政府和国有企业在资金投入上的连续性、一致性和协调性，探索建立长期创业投资基金， 更好发挥国有资本在市场中作为耐心资本的领导作用。吸引增量资本，进一步鼓励长期资金和社会资本参与创业投资，探索并逐步扩大养老金、捐赠基金、银行和保险资金，以及企业年金等长期资本在创业投资活动中的参与度。完善相关政策和服务，实施差异化的税收优惠政策，适应长期投资者需求，加强投资后的管理和服务，提高被投资企业的存活率，增强长期资本对创业投资市场的信心和耐心。
三是优化畅通多样化资本退出渠道，确保风险资本在募投管退各环节平滑流动。优化资本市场上市公司结构，深化股票市场注册制改革，鼓励更多优秀企业在主板、创业板、科创板等不同板块上市。发展区域股权市场和私募基金二级市场，制定相应政策法规，激发机构或政府设立S基金的积极性。扩大市场参与和交易规模，持续增加市场参与者数量，提高创业投资机构所持股权的流动性。构建系统性退出框架，提高资金在募资、投资和退出各环节的流动效率，为创业投资市场的健康发展提供支持。
（五）完善科技金融生态协同体系和相关配套政策
一是强化知识产权和股权债权等财产权利的保护机制。科技创新往往伴随着大量知识产权的产生，并可以通过资产证券化的方式转化成股权、债权和期权等金融财产权利。加强知识产权等财产权利的保护，确保创新成果能够得到合理的回报，可以激励更多的科技企业和科研人员投入研发，促进科技成果的转化。同时，知识产权和资本权利的有效保护，也是吸引风险投资等资本投入的关键因素。
二是推动知识产权质押模式的配套制度和基础设施建设。健全知识产权评估体系，加快推进知识产权取得、转让和质押的统一登记制度建设。制定统一知识产权价值评估指引细则，完善评估机制和标准；适时引入市场化定价机制，加快搭建全国统一的知识产权交易平台，实现价格发现功能，推动知识产权融资发展。进一步提升知识产权保护力度，完善知识产权领域诚信体系建设，支持设立知识产权仲裁调解机构，建立健全知识产权领域维权援助机制。三是建立科技企业信息共享机制。建立科技成果评价体系， 完善科技创新企业的信用体系，建立科技创新企业与银行信贷、资本市场对接的绿色通道，探索建立信用信息平台与金融机构的信息共享平台，在人民银行征信系统的基础上，对接市场监管、税务、司法等主管部门，整合税务、市场监管、海关、司法以及水电费、社保缴纳等领域的信用信息，打通个人征信系统与企业征信系统，建立完整的科技企业信息收集、披露和信用评价体系，实现政府部门、金融机构和科创企业之间的信用信息共享。
【本文节选自中国宏观经济研究院编写的《因地制宜发展新质生产力：政策篇》】
作者单位：中国宏观经济研究院经济研究所金融研究室
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